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【事件】中国人寿发布2022 年业绩：1）归母净利润321 亿元，同比-36.8%，主要受权益市场大幅下跌，投资收益率下降所致；Q4 单季归母净利润9.7 亿元，同比-57.7%。2）NBV 为360 亿元，同比-19.6%；下半年同比-31.2%。NBV Margin为19.5%，同比-6.0pct。3）EV 达12305 亿元，较2022 年初+2.3%，较年中-1.6%。

4）净资产4362 亿元，较2022 年初-9%，较Q3 末-3.8%。

寿险：NBV 表现优于同业，多元渠道增长较快。1）保费：个险期交整体较稳定，银保趸交业务快速扩张。首年期交保费收入964 亿元，同比-2.0%；其中十年及以上保费同比+0.3%。个险首年期交保费收入815 亿元，同比-0.9%，十年期及以上保费同比+0.5%。银保长险首年保费同比+66.4%，其中首年期交同比-7.6%，趸交业务规模大幅扩张，占新单比重由21 年的0.1%提升至22 年的44.5%。2）NBV：多元渠道贡献显著。全年NBV 同比-19.6%，表现好于同业。其中，个险/多元业务渠道NBV 分别同比-22.4%、+45.5%。个险NBV Margin 为33.0%，同比-9.2pct。

人力：代理人队伍结构优化，人均产能大幅提升。1）总人力：2021 年末、2022H1、2022 年末分别为89 万人、81 万人、72.9 万人，较2022 年初-18%，较年中-10%。

2）个险人力：2021 年末、2022H1、2022 年末分别为82 万人、74.6 万人、66.8万人，较2022 年初-18.5%，较年中-10.5%。其中，营销、收展团队分别为43万人、23.8 万人，分别同比-17.1%、-20.9%。公司坚持有效队伍驱动业务发展，人力队伍结构优化，优增新人占比为19.5%，同比+3.8pct，三年资及以上人力占比同比+8.7pct 至45.8%；人均产能大幅提升，月人均首年期交保费同比+51.7%。

3）多元人力：银保渠道客户经理2.1 万人，同比-16%，季均实动人力保持稳定，人均产能同比提升9.1%。团险销售人员4 万人，同比-11%，高绩效人力占比较2021 年底提升7pct。

投资：股票+基金占比显著提升，浮盈转浮亏。1）投资资产规模突破5 万亿元 ，较2022 年初+7.4%。2）定存/债券/股票+基金投资占比分别同比-1.6pct、+0.3pct、+2.6pct。3）受市场利率下行、权益市场大幅下跌、权益品种价差收益同比下降影响，公司净投资收益率4.0%，同比-0.38pct；总投资收益率3.94%，同比-1.04pct；综合投资收益率1.92%，同比-2.95pct。4）AFS 浮盈（其他综合收益科目）由年初的503 亿元降至-49 亿元。

看好公司保持负债端领先优势，估值仍低，“优于大市”评级。中国人寿2022年底启动布局引领未来发展的“八大工程”战略，继续推动转型变革，我们看好公司未来发展经营稳健性和市场地位的巩固。截至2023 年3 月29 日，公司股价对应2023E PEV 0.7x。我们给予0.9-0.95 倍2023E PEV，合理价值区间42.86-45.24 元，“优于大市”评级。

风险提示：1）长端利率趋势性下行，2）股市大幅波动，3）新单保费增长不达预期。